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思考的灵魂：
迈克生物(SZ300463)
今天加了一笔，这个位置看起来是起爆点，差一点消息刺激，如果玩花招的话应该会到20日去做一个起爆点。
说实话就是没有风吹到这块，同行业牛牛攀升。他还在底下趴着。10日，这块今天看压力有点大，估计会到20日蓄力。
人之道旅行者：
迈克生物(SZ300463)基蛋生物(SH603387) 今天卖了一点点新产业和安图，买了这两个后排选手，这俩完全不行事啊
趋势_HUNTER：
买了点儿观察仓~迈克生物(SZ300463)奥瑞金(SZ002701)劲嘉股份(SZ002191)
未来智库：
（报告出品方/作者：光大证券，黎一江，林小伟）
九强生物创立于 2001 年，翌年推出自有品牌“金斯尔”。自 2013 年，公司启 动“与巨人同行”战略，与罗氏、雅培、迈瑞等国内外知名企业建立战略合作关 系。2014 年 4 月，公司成功于创业板上市，开启发展新征程。近年来，公司通 过收购方式拓展产品线。2017 年，公司收购美创新跃正式进军血凝赛道，拥有 完整的凝血分析仪器及试剂产品线。2020 年国药投资协助公司收购国内病理诊 断龙头企业迈新生物，并引入国药投资作为第一大股东，进一步明确 IVD 平台型 企业的定位，共同布局体外诊断领域。
1.1、国资注入，股权结构明晰
九强生物同国药投资的合作起源于对迈新生物的收购，2020 年公司会同国药投 资收购迈新生物 95.55%股权，其中公司取得 65.55%股权。公司于 2021 年向国 药投资加码收购迈新生物 30%股权，并于 2022 年完成对迈新生物的 100%控股。 2020 年公司推出 12 亿定向增发引入重要战略股东国药投资，截至 2022 年 12 月 26 日，国药投资作为第一大股东，持股 15.83%。
公司前五大股东依次为国药投资、刘希、罗爱平、孙小林和邹左军，共持公司 52.22%的股权。创始人刘希和邹左军，均毕业于中国科学院自动化所，具有丰 富的技术背景。邹左军为董事长，拥有约 30 年的 IVD 行业经验，分别于 2016、 2017 年荣获中国体外诊断领军人物及终身成就奖，全面负责公司系统运作及发 展战略，以及中国市场营销工作的组织及实施。刘希为董事兼总经理，全面负责 公司发展规划的制定与组织实施，主管全球供应商及研发管理工作。
实施股权激励计划，绑定员工核心利益，驱动公司长期发展。2021 年 2 月 22 日，公司发布第四期限制性股票激励计划公告，拟向激励对象授予的限制性股票 数量为 500 万股，占当期股本总额的比例约为 0.85%。该次授予的激励对象为 71 人，包括公司（含子公司）董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术 （业务）人员。公司层面业绩考核目标为分别以 2019、2021、2022 年营业收 入为基数，营业收入增速分别不低于 15%、16%、17%，考核年度为 2021-2023 年三个会计年度。这次股权激励有利于充分调动公司核心团队的积极性，有效地 将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，使各方共同关注公司的 长远发展，确保公司发展战略和经营目标的实现。
1.2、领军生化诊断，跨界“凝血+病理”
公司多年深耕生化诊断领域，是我国生化诊断试剂品种最齐全的生产厂商之一。 近年来，公司通过收购、自研等形式拓展产品线。借助收购美创新跃，公司拥有 了完整的血凝仪器及试剂产品线，以及高水平的全液体血凝研发技术团队。同时， 因控股中国肿瘤免疫组化诊断试剂领先企业迈新生物，公司进入病理诊断赛道。
1.2.1、深耕生化诊断，产品体系丰富
自成立以来，公司始终致力于生化试剂的研发、生产和销售，在生化领域占据国 产第一梯队。公司在 2021 年度业绩说明会上表示，2021 年公司生化诊断业务 的国内市场占有率与疫情前的 2019 年相比基本持平略有上升。 目前，公司主要诊断试剂种类有肝功类、肾功类、血脂类、心肌损伤、特种蛋白 和糖代谢类生化指标。公司率先在国内推出 HCY、胱抑素 C、生化同平台检测 PSA/fPSA、小而密低密度脂蛋白、CK-MB mass（生化平台）等检测项目。其中，胱抑素 C、同型半胱氨酸、小而密低密度脂蛋白胆固醇等高端诊断试剂处于 国内领先水平。
1.2.2、全自动流水线上市，血凝业务持续发力
公司于 2017 年收购美创新跃进军血凝赛道。美创新跃是集研发、生产、销售及 代理为一体的专业化凝血产品制造商和供应商，并全权处理德国美创（TECO） 凝血公司在中国的一切相关业务。美创的加入使九强具备了完整的血凝仪器及试 剂产品线，以及高水平的全液体血凝研发技术团队。公司现有 3 款德国原装进口 的全自动凝血分析仪 Coatron 1800、Coatron 3000 和 Coatron 5000，2021 年推出两款自研产品 MDC7500 和 MDC3500 全自动凝血分析仪，MDC3500 全 自动凝血分析仪的自主研发、生产及销售，是公司实现“国产高端血凝分析系统 研发及产业化”的关键一步，2022 年公司推出重磅产品 GWseries 全自动凝血 流水线，进一步突破国产凝血诊断的重大关键技术。
美创新跃在国内血凝诊断市场具备一定的知名度和市场占有率。公司 2017 年收 购美创新跃 100%股权，美创新跃 2017-2019 年营收的年均复合增长率为 6.21%， 2018 年上半年起公司对美创的销售体系、政策等进行调整，对营收造成了一定 影响。2020 年营收因受疫情影响而出现下滑。公司已完成美创血凝业务与自身 业务各环节的有机整合，同时已实现血凝关键技术的突破，未来血凝业务有望保 持快速增长。
1.2.3、控股迈新，进入病理诊断高景气赛道
2020 年 9 月，公司与国药投资共同收购迈新生物 95.55%股权，其中公司出资 18.03 亿元取得迈新生物 65.55%股权，并于 2022 年实现对迈新生物的 100%控 股。迈新生物是国内肿瘤病理免疫组化诊断试剂的领先者，已入选工业和信息化 部第三批专精特新“小巨人”企业名单。迈新生物自 2007 年起专注于肿瘤病 理诊断与鉴别诊断抗体的研发工作，产品基本覆盖医院病理科日常肿瘤病理诊断 和鉴别诊断所需试剂和免疫组化全自动化病理染色系统，并已建立起单克隆抗体制备技术、全自动化病理检测系统和荧光原位杂交等分子病理检测试剂/仪器研 究平台，产品优势显著。借助迈新生物，公司实现扩充病理诊断试剂和仪器产品 线，进一步覆盖肿瘤细胞筛查和手术后肿瘤组织切片的临床诊断领域，巩固公司 在体外诊断产业的领军地位。
在仪器装机加速和新产品的带动下，迈新生物收入呈高速增长，2017-2021 年营 收的复合增长率达 24.52%，保持稳步增长，整体盈利情况较好。2020 年营收 增幅因受疫情影响而有所下滑，但仍保持增长。随着疫情逐步稳定，2021 年公 司经营状况进一步好转，同比增速 27.06%。迈新生物超 80%销售来自直销，可 有效保持终端黏性，未来在自动化迭代的趋势下，公司病理业务有望延续近年来 快速增长趋势。
1.3、公司经营状况良好，高研发投入维持技术先进性
近年来，公司业务规模持续扩大，营业收入由2017年度的6.94亿元增长至2021 年度的 15.99 亿元，归母净利润从 2.73 亿元增长至4.06亿元，CAGR为10.39%。2017-2021 年，公司毛利率虽有小波动，但整体维持在 70%左右的 高水平，盈利能力较强。2020 年公司毛利率较低，主要系毛利率较低的仪器 销售占比提高，以及毛利率较低的托管承包业务收入规模增长。2021年公司毛利率回升，主要系收购高毛利率的迈新生物纳入合并报表。
公司持续高强度研发，创新产品持续推进。2021 年度，公司研发投入同比增长 60.66%，在全面的生化检测菜单基础上不断推陈出新，持续提升自有的 G92000 和 G9800 两款生化分析封闭系统的市场占有率。血凝方面，公司于 2021 年上 市 MDC7500 和 MDC3500 两款全自动凝血分析仪，2022 年推出 GWseries 全 自动凝血流水线，完成流水线技术的突破。2021 年，九强生物加大了自有生化 及凝血分析系统的销售力度，进一步挖掘生化诊断市场潜力、布局抢占凝血诊断 市场，为未来市场份额的增长奠定基础。同时，公司已于 2021 年成立 POCT 研 发组，搭建 POCT 研发、规模化生产平台，依托募投项目研发中心及参考实验 室的建设加大产品研发的投入力度、加快产品注册进度，填补公司快速检测试剂 的空白。
业务规模逐年扩大，迈新以直销为主。2019-2021 年公司销售费用占营业收 入的比例分别为 11.53%、23.55%及 20.87%。公司销售费用率整体呈上升 趋势，主要系公司为加大产品的市场覆盖率，不断强化销售渠道的建设和推 广、疫情期间技术服务费及其他费用增加、2021 年实施股权激励和收购迈 新生物所致。迈新生物销售模式以直销为主，直销模式下，由于公司承担较 多的营销活动费用，因而销售费用较经销模式高。
公司是我国体外诊断行业的领先企业，业务覆盖生化诊断、血凝诊断、病理诊断 等细分行业。我们预计，2022 年公司生化诊断试剂、病理诊断试剂、血凝诊断 试剂的营收分别约 8.0/6.3/0.6 亿元，三大业务在公司体外诊断试剂营收所占比 重分别为 53.69%/42.28%/4.03%。
2.1、国内IVD市场发展前景广阔
新冠疫情期间，核酸检测产品和抗体检测产品的需求激增，带动 IVD 行业的迅猛 发展。根据 Kalorama information 数据，2021 年全球 IVD 整体市场容量从 2020 年的 833 亿美元增长至 1170 亿美元。这是全球 IVD 市场首次突破千亿美元大关， 预示着 IVD 正式迈入新阶段。 中国 IVD 行业增长潜力巨大。相对于发达国家，我国体外诊断产业起步相对较晚， 虽然经过最近几年的快速发展，我国体外诊断市场规模有所提升，但与欧美成熟 市场相比，市场规模差距依然很大。
但随着我国政府对医药卫生事业的重视、医 药卫生支出增加、三胎全面开放和人口结构老龄化加速所带来的医疗保健高消费 人数增加以及分级诊疗制度建设的推进，对 IVD 产品和服务的需求不断增加。 根据中商产业研究院统计的数据，我国体外诊断市场从 2017 年的 510 亿元增长 至 2021 年的 1023 亿元，年均复合增长率 19.01%。中商产业研究院测算，2022 年我国体外诊断市场规模达 1166 亿元。我国体外诊断行业现已具备一定的市场 规模和基础，并仍处于快速成长期。我国体外诊断市场整体的快速发展，也为国 内体外诊断企业，特别是已经具有一定规模和竞争优势的企业，提供了较为广阔 的发展空间。
2.1.1、国内生化诊断市场发展成熟，常规需求稳定
生化诊断，是指通过检测特定的生化物质含量判断人体是否处于健康状态，常用 于血糖、血脂、胆固醇、肝功能、肾功能等基础检查项目。根据体外诊断网统计， 生化诊断约占国内 IVD 市场规模的 14%，生化诊断试剂国产化也相对成熟， 国产品牌约占2/3的国内市场份额。近年来，我国生化诊断市场规模持续增长， 据前瞻产业研究院测算，2021 年国内生化诊断市场规模约为 193 亿元。生化诊断行业上游市场参与者为生化诊断试剂原料及生化诊断仪器原件供应商， 中游为生化诊断产品研发、制造及销售企业，下游为医疗机构、科研机构、疾控 中心及终端用户等。上游核心原料供应能力亟待提高，根据头豹研究院数据， 中游头部企业超 60%的原料为进口。近年来，健康体检、门诊与住院患者诊 疗等下游需求增长明显，推动中游市场不断扩容与创新。
2.1.2、血凝诊断市场高增速，进口替代空间广阔
血凝诊断市场是近几年发展非常快的 IVD 细分领域，据锐翎资本统计，国内凝血 市场规模 2016-2020 年的 CAGR 达 21%，并有望在 2023 年达到 118 亿元。根 据广州标点的统计数据，2018 年国内企业市场份额较少，约占 20%。
近几年，国内凝血市场虽然发展迅速，但受使用习惯等限制，目前国内传统凝血 市场覆盖主要集中在二、三级医院的检验科，这部分市场以进口品牌为主，锐翎 资本预计 2023 年国内凝血检测的市场规模将达到 70 亿。未来进口替代程度提 高的动力主要来自中低通量、服务需求差异化显著的新兴应用市场，如基层医疗 机构的检验科、各级医院的临床科室/ICU、专科医疗机构的检验科等。
凝血行业上游主要是抗原抗体、诊断酶等试剂原材料，以及电子元件、光学元件 等仪器元部件；中游是各大体外诊断公司，进口品牌市占率较高，国产替代空间 广阔；凝血下游主要是各级医院。上游原材料的质量直接影响凝血诊断试剂盒的 性能指标。目前，血凝原材料依赖进口，国产替代大有可为。下游市场方面，除 常规的检测项目，临床希望能够在血栓的早期检测中提供有效的诊断标志物，从 而帮助临床进行诊断与干预治疗。
2.1.3、免疫组化高景气，第三方中心促扩容
病理诊断作为诊断的“金标准”，对外科治疗和肿瘤治疗具有举足轻重的作用。 长期以来，自动化程度低和病理医生紧缺两项主要因素使得行业发展受限。目前 病理诊断主要分为四个大类，分别为组织病理、细胞病理、免疫组化病理和分子 病理。迈新生物作为国产免疫组化龙头企业，未来将持续深耕免疫组化业务。 随着技术提升，免疫组化试剂这一细分领域进入快速发展阶段。根据共研网统计 的数据，2021 年国内免疫组化试剂市场规模达 39.55 亿元，2017-2021 年 CAGR 达 21.75%，高于全球 10%左右的增速。国内外免疫组化行业技术发展同步，叠 加自动化迭代带来的市场增量，未来国内免疫组化市场增速有望持续高于海外。
国家政策支持第三方检验机构发展壮大，分流公立医院诊断压力，提升病理资源 利用效率，将进一步推动病理诊断行业的发展。根据中商产业研究院的统计，我 国第三方病理诊断行业市场规模保持快速增长的趋势，由 2017 年的 18 亿元增 长至 2021 年的 81.4 亿元，年均复合增长率为 45.83%。病理诊断产业链的上游主要为仪器和试剂生产商，中游主要为第三方医学实验室、 病理诊断中心等第三方检测机构，下游主要为各级医院。本土病理诊断公司在上 游、中游、下游都有布局掌控。许多优秀的上游本土病理公司已推出各具特色的 产品。同时，相对于罗氏等海外企业，本土病理诊断公司产品更具性价比。
2.1.4、利好政策陆续出台，下游需求驱动扩容
国家近几年连续出台一系列利好政策，推动国产 IVD 产品的创新和行业发展。从 “十三五”到“十四五”，医疗器械的研发和高端化始终是国家关心的热点话题。 《“十四五”医疗设备产业发展规划》提出，“到 2035 年，医疗装备的研发、 制造、应用提升至世界先进水平；我国进入医疗装备创新型国家前列，为保障人 民全方位、全生命期健康服务提供有力支撑”。这一发展规划以及贴息贷款助力 新基建等政策或给整个 IVD 行业带来一定的增量市场。
2.2、横向对比：细分领域产品优势显现，毛利率高于同行业水平
根据公司的主营业务，我们选取以下国内生化诊断类企业进行横向对比。通过梳 理各公司的主要产品情况及营业表现，可以发现九强生物在国内生化诊断领域处 于领先地位，同时在血凝、病理等领域进行产品线布局，有利于形成自身的竞争 优势。随着国药的入股，公司后续将会打造成 IVD 平台型企业，有望补足化学发 光免疫诊断、分子诊断等条线。因此我们认为，随着国内 IVD 市场的进一步发展， 公司有望持续保持行业领先地位。
相比于美康生物、迈克生物等多产线布局型企业，九强生物专注于生化诊断领域， 同时在凝血、病理领域也有所拓展。九强生物营收体量小于美康生物、迈克生物， 但利润率却明显优于美康生物。公司业务范围较集中，但医疗器械注册证数量相 对可观，为公司未来产品线的布局与发展提供坚实的储备。 横向对比以上公司，九强生物 2021 年营收和净利润的同比增速较高，主要系销 售增长及收购迈新生物所致。此外，九强生物在研发费用率相对较高，具有显著 的研发驱动特征。同时，公司的毛利率水平达 70%以上，处于行业领先位置，随着公司规模的逐渐扩大，销售、管理等方面的效率有着进一步提升空间，费用 率将得到进一步优化，也将促进公司盈利水平的提高。
2.3、驱动力：持续深入布局三大领域，巨头合作创造新机遇
2.3.1、生化诊断：“与巨人同行”，借船出海
自 2013 年起，公司与雅培、罗氏、日立、迈瑞、威高等国内外知名企业陆续建 立起生化战略合作关系。公司与国内外企业的合作内容主要包括与 迈瑞医疗就全自动生化分析仪 BS-2000M 开展合作、为雅培及罗氏提供 OEM 代 工服务等。其中，公司与雅培的合作区域在国内市场，与罗氏的合作区域在国内 和亚太地区，公司通过“借船出海”，深化了海外市场发展战略。 2022 年公司与雅培（中国）的合作进展良好，雅培（中国）继续向公司采购生 化产品。同时，在原有产品合作的基础上，双方同意新增 10 多个合作项目，目 前已经全部拿到注册证，正在产品上市准备中。2017 年签署的补充协议里新增 13 个项目，均已完成上市，截至 2022 年上半年，雅培 ARCHITECT 平台合作项目 42 个。
公司与罗氏的合作始于 2016 年双方签署的《战略合作协议》，同年公司推出适 用于罗氏 cobas 系列全自动生化分析仪的首批产品。经过 5 年的合作，2021 年 双方再次携手打造二代生化产品，合作推出 8 个中国市场热门项目的生化检测 试剂盒。未来公司将与罗氏继续寻求其他诊断细分领域的深度合作，为公司开拓 国际市场奠定基础。
公司与法国 ELITechGROUP 公司在 2018 年签署的《战略合作意向书》基础上， 就公司的部分生化产品展开评价。由于疫情原因，原计划 2020 年的商务洽谈和 公司参观现在待定，截至 2022 年 6 月，公司和 ELITech 公司高层保持良好的沟 通，等疫情结束，商务可以正常往来，马上启动参观和实质合作。 在与行业内知名企业合作的过程中，公司不仅获得商业利益，同时由于国际知名 企业对公司各种技术和质量控制体系的考核，公司研发、生产、质控体系的整体 能力和水平得到了全方位的提升。公司将持续实施“与巨人同行”战略，不断提 高公司的市场认可度，并促进公司在新产品研发方面的内生动力。
2.3.2、病理诊断：持续深耕免疫组化，战略布局伴随诊断
随着癌症发病率不断增长、对疾病认识增加及对病理临床要求提高、靶向治疗药 物及精准医疗的发展及自动化设备的不断普及，免疫组化领域增长潜力巨大，根 据《中国体外诊断产业发展蓝皮书》，2025 年全球免疫组织化学市场有望达到 31 亿美元，主要市场将集中在各大医院病理科或第三方病理实验室。因国内政 策对国产医疗器械企业的支持，国产品牌在国内免疫组化市场将扮演越来越重要 的角色。
近年来，随着靶向治疗和免疫治疗的兴起，肿瘤治疗已经进入精准医学 时代。而精准医疗需要精准诊断和精准监控，伴随诊断应运而生。目前，伴随诊 断已成为用药前不可或缺的检测环节，是体外诊断的核心细分领域。根据瑞安管 理咨询统计，国内伴随诊断市场规模由 2017 年 15 亿增长至 2020 年 36.8 亿， CAGR 达 34.87%，预计 2021、2022 年市场规模分别为 42.8 亿、50 亿，该细 分领域将维持稳健增长。
作为国内免疫组化领先企业，公司的子公司迈新生物将在该领域持续深耕，并探 索伴随诊断领域。公司在与肿瘤治疗密切相关的伴随诊断生物标记物方面已实现 长足进展，成功自主研发了适用于乳腺癌 HER-2 靶向治疗药物的诊断标记物 C-erbB-2 以及肿瘤免疫治疗标记物 PD-L1 等。目前市场上主流的除免疫组化以外的伴随诊断技术包括荧光 PCR、荧光原位杂交（FISH）、高通量测序（NGS） 等分子诊断技术已在研发储备阶段。
2.3.3、血凝诊断：完善产品体系，进军高端医院
在 IVD 细分领域中，血凝诊断市场规模增速相对较快，根据锐翎资本统计， 2016-2020 年国内血凝诊断市场规模的年均增速为 20.99%。国内血凝诊断市场 进口替代率较低，国产品牌市场份额不到 20%。国产血凝试剂起步较晚，品牌 影响力较弱，同时血凝试剂的研发难度高于生化和发光，近几年国内血凝诊断市 场虽然发展迅速，但受使用习惯等限制，主要集中覆盖二、三级医院，国产替代 空间较大。2022 年公司血凝诊断业务规模不到 1 亿，主流客户群体仍停留在低 等级医院。因此，加大产品研发力度，完善产品体系是公司血凝诊断业务发展的 必行之路。
公司将分别在血凝诊断的仪器端和试剂端发力。在仪器端，公司将继续研发高速 仪器，目前已推出 GW series 全自动凝血流水线，实现高端血凝诊断技术的进一 步突破，公司将借助高速仪器逐步将客户群体从低等级医院延伸至高端市场。在 试剂端，新品种基本属于进口垄断的状态，公司将利用技术优势研发国内空白试 剂产品，并基于此与高等级医院建立合作，抓住血凝诊断市场高增速的机遇。
3.1、引进国资，持续增持
国药投资是国药集团的全资子公司，而国药集团是由国资委直接管理的中国规模 最大、产业链最全、综合实力最强的医药健康产业集团，在“世界 500 强”榜 单中位列第 80 位。国药投资以“立足行业、服务集团，做专业的医药大健康产 业投融资公司”为战略定位，紧紧围绕医药大健康产业相关领域开展资金融通、 股权投资等金融服务，建立具有国药特色的产融结合发展模式，重点关注产业并 购和产业链整合、科技创新和模式创新。 国药集团在医药生产、医药流通、器械销售渠道和流通、生物疫苗、国际医疗合 作等领域都是中国的“国家队”。医疗器械生产板块是国药集团拟布局的领域， 与九强生物的合作是国药集团加快建设其医疗器械生产板块的重要战略举措之 一。
2020 年，九强生物引进国药投资作为第一大股东，明确 IVD 平台型企业的战略 定位。国药投资入主九强，有望在销售渠道、产品整合等方面为九强生物提供有 力支持。国药投资于 2022 年二季度增持 367 万股，三季度增持约 202 万股， 2022 年以来（截至 2022 年 12 月 26 日）累计增持约 603 万股，持续的增持行 为表明国药对九强的认可度不断提升。国药投资协助九强生物成功收购迈新生物 95.55%股权，这次的合作经验将使得后续双方合作进行产业并购更加顺利。
3.2、国药赋能，活力彰显
国药集团在研发和渠道方面均具有丰富的资源优势。研发方面，国药集团拥有国 内领先的应用性医药研究机构和工程设计院，2 名中国工程院院士、11 个国家 级研发机构和 44 个省级企业技术中心、5000 多名科研人员的专家团队。 渠道方面，国药集团旗下有 1500 余家子公司和国药控股、国药股份、国药一致、 天坛生物、现代制药、中国中药 6 家上市公司，拥有覆盖全国 31 个省、自治区、 直辖市的医药流通配送网络和与国际水平接轨的 30 个配送中心，是国内最大的 生物医药研发、生产企业，与世界 120 多个国家和地区建立贸易关系。
公司与国药投资达成战略合作以来，公司积极开拓与国药渠道合作的落地点。借 助国药渠道优势，公司致力于形成多层次多渠道的业务链条网络，以提升公司抵 御风险和持续盈利能力。 2021 年 2 月 10 日，公司与金斯瑞以及国药投资就中和抗体检测试剂盒在中国 的商业化应用推广达成合作意向。中和抗体能够通过阻止病毒与宿主细胞的特异 性受体结合，从而抑制病毒感染和传播，成为抵抗 SARS CoV-2 感染的第一道防 线。借助国药的影响力，公司与国内生物行业领头企业建立战略合作关系。
3.3、协同国药，实现共赢
国药入主九强后，经过近两年的接触磨合，双方基本达成一致战略，将共同致力 于将九强打造成 IVD 平台型企业。在这一过程中，国药将进一步合理化公司治理 结构，并逐步落实对管理层的激励和约束。同时，公司将充分发挥与国药投资在 渠道、研发以及跨赛道并购拓展产品线等方面的合作优势及协同效应。 1）渠道方面，国药集团赋能主要围绕两方面合作展开，一方面是与国药集团商 业渠道方面的合作，九强具有性价比的产品，加上国药集团广泛的配送渠道与客 户资源，将推动客户范围的拓展，并为公司销售带来显著增量。
2）研发方面，国药集团拥有国内领先的应用性医药研究机构和工程设计院，可 为公司提供更为有力的研发力量补充。 3）跨赛道并购丰富产品线方面，国药投资在帮助企业实现跨界并购方面具有丰 富的资源和经验，公司有望实现对分子病理、伴随诊断等新产品线的快速布局。 公司近几年也在实施产业并购策略，并购了美创新跃、迈新生物等，成功进入血 凝和病理诊断赛道，实现产品线的丰富。国药集团主要提供渠道协同便利，而国 药投资的优势在于提供产业并购资源，帮助公司加快产品市场开拓。因此，公司 将充分借助国药投资的资源，探索通过产业并购进入其他赛道的可能性，进而有 望成为 IVD 平台型公司。
关键假设： 业务拆分： 根据公司年报，我们将公司业务拆分为体外诊断试剂、体外诊断仪器、仪器租赁、 检测服务及实验辅助业务以及非主营业务。 体外诊断试剂：公司主要的业务范围覆盖生化诊断、病理诊断和血凝检测等细分 行业。经我们测算，2022 年公司生化诊断试剂、病理诊断试剂、血凝诊断试剂 的营收分别约 8.0/6.3/0.6 亿元。随着国内疫情逐渐缓解，我们预计 2023-24 年 公司的生化、病理、血凝业务的营收将实现加速增长。 生化业务：随着疫情影响的逐渐缓解，生化业务收入将恢复常态化增速。
除此以 外，国药渠道优势的带动和与海外巨头罗氏、雅培关于生化的战略合作将促进公 司生化业务的加速增长。因此，我们认为虽然 2022 年受疫情影响，营收增速会 有所放缓，但放眼 2023-2024 年，预计公司在支柱型业务的生化诊断板块的表 现将持续强劲，2023-2024 年在生化诊断领域的营收同比增长 26%/22%。
病理业务：公司处于免疫组化病理诊断这一细分领域的龙头地位，积累了从产品 到市场的竞争优势。未来公司将瞄准精准诊断领域，加大分子诊断的研发投入， 不断开拓增长点。同时，病理诊断行业的发展受限于自动化程度较低、病理医生 紧缺等因素，随着技术不断突破，未来病理诊断自动化程度提高将有利于整个行 业增速提高。故假设 2023-2024 年病理诊断业务线营收同比增长 20%/18%。
血凝业务：公司具备完整的血凝仪器及试剂产品线，以及高水平的全液体血凝研 发技术团队。公司将致力于完善血凝检测的试剂菜单，依托高速仪器平台有望实 现对高端客户群的突破，盈利预期显现。我们预计公司在血凝领域将迎来高速增 长，2023-2024 年血凝业务线营收同比变动 40%/40%。 根据生化诊断、病理诊断及血凝检测在体外诊断试剂中的营收占比以及三大业务 增速预测情况，我们预计公司 2022-2024 年的体外诊断试剂收入增速为 0.93%/24.03%/21.18%。
体外诊断仪器：2022 年公司体外诊断仪器入院数量受到疫情的负面影响，但随 着疫情缓解以及高端产品线突破，公司体外诊断仪器营收增速将保持较好势头。 公司拟于 2023 年通过 OEM 方式完成对 2000 速生化分析仪的配置，并通过布 局免疫诊断领域完成对生化免疫一体机的补充。子公司迈新生物自主研发出国内 首台全自动免疫组化染色仪“Titan”，目前已完成第二代更新，性能上可对标 国际产品。同时，公司的 MDC7500 全自动血凝分析仪已于 2022 年 3 月取得医 疗器械注册证，公司于 2022 年 10 月发布 GW series 全自动凝血流水线，高速 血凝分析仪的上市有利于公司打开高端市场。因此，我们预计公司的体外诊断仪 器业务 2022-2024 年营收同比变动-20%/25%/15%。
仪器租赁：公司 2020-21 年仪器租赁业务收入因受到疫情的负面影响而有所减 少，随着疫情逐渐缓解，公司该业务营收将高速增长。我们预计公司的仪器租赁 业务 2022-2024 年营收同比变动 80%/50%/40%。 检测服务及实验辅助业务：公司 2020 年新增该项业务，根据历史数据以及 2022 年半年报该业务营收数据，我们预计该项业务将保持较为平稳的增速， 2022-2024 年营收同比变动 4%/5%/6%。
其他主营业务：公司非主营业务营收的历史增速平稳，根据 2022 年半年报该业 务营收数据，我们预计该项业务将保持高速增长，2022-2024 年非主营业务的营 收同比变动 90%/50%/40%。 毛利率方面： 随着生化集采政策逐步实施，虽然规模效应导致生产成本降低，但面临销售收入 不及预期的风险，导致毛利率下降。随着血凝诊断国产替代程度提高，血凝业务 的材料成本将逐步下降，使得该业务毛利率有一定的上升空间，但血凝业务所占 比重相对较低。病理业务方面，子公司迈新生物历史毛利率维持 80%以上，但 考虑材料成本、人工上涨因素，22-24 年毛利率预计将有所下滑。得益于子公司 迈新生物的营收占比提高，公司 2022 年毛利率将恢复 72.41%的高水平。综合 来看，我们预计公司 2022-2024 年毛利率将呈现逐渐下降的趋势，预计 2022-2024 年毛利率分别为 72.41%/71.33%/70.53%。
费用预测： 公司正谋求新的盈利增长点，处于快速发展期，经营规模持续扩大。公司深知不 断研发具有竞争力产品的重要性，高度重视研发团队建设并持续加大研发投入。 除此以外，公司正不断拓展销售团队，利用医药集团的渠道优势，升级公司现有 营销网络。我们认为公司 2022-2024 年研发费用率和销售费用率将略有下降， 预计分别为 8.50%/8.00%/7.50%和 21%/20%/19%。随着规模扩张，公司需调 整组织模式和管理制度，同时需要控制费用，因此我们预计 2022 年-2024 年管 理费用率分别为 7.50%/7.00%/6.50%。未来随着研发效率和运营效率的提升， 我们认为公司期间费用率将会持续下降至稳定水平，规模效应将逐步体现，净利 润率有望进一步提升。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
详见报告原文。
精选报告来源：【未来智库】
铁树开花终有时：
2023年2月9日：新产业---化学发光的王者
一、新产业主要业务
公司主要从事研发、 生产及销售系列全自动化学发光免疫分析仪器及配套试剂，是国内该领域的领先者。公司定位于中高端医疗检验产品市场，截至目前，覆盖了国内 5,800 多家医疗机构，产品出口至亚洲、欧洲、 美洲、非洲等 143 个国家或地区。
公司采用仪器系列化的研发策略，提供 9 个型号的全自动化学发光免疫分析仪，涵盖低、中、高速的不同机型，以满足不同类型客户的产品需求；其中 MAGLUMI X8 机型速度高达 600 测试/小时。公司在全球销售的化学发光免疫试剂涵盖肿瘤标志物、甲状腺、性腺、传染病、炎症检测、肝纤维化、骨代谢、糖代谢等多个品类共 191 个试剂项目，其中国内完成产品注册的试剂项目 153 个。基于化学发光免疫诊断系统封闭式的特点，丰富的仪器型号及齐全的试剂菜单将有效提升公司的产品竞争力。
满足不同用户的检测需求。
9号：全自动发光免疫分析仪MAGLUMI X8 ：检测速度高达 600 测试/小时
全自动发光免疫分析仪MAGLUMI X3：该仪器体积小巧，检测速度高达 200 测试/小时，采用单反应杯设计，重悬浮清洗结构设计有利于提升试剂测试的灵敏度。
二、营收情况
（一）国内情况。
体外诊断行业的产品由诊断仪器及其配套使用的诊断试剂组成。仪器的上游主要包括机械、电子、软件等产品行业，试剂的上游主要包括化学制品与抗原、抗体、酶、血清等生物制品行业。为保障产品的质量和性能的稳定性，公司用于生产试剂的部分核心原料（如抗原、抗体等）以及用于生产仪器的部分核心部件（如电机等）通过国外进口。
国内主要公司的毛利利率维持在50%以上，新产业的毛利率高达80%。如下图：
（二）国外情况。经过多年市场布局与开拓，公司产品已经出口至亚洲、欧洲、美洲、非洲、大洋洲 143 个国家和地区。 2017 年、 2018 年、 2019 年、2020年、2021年，公司外销收入分别为22,453.22 万元、 26,634.80 万元和 34,261.86 万元、8.23亿、7.66亿，占当期主营业务收入的比例分别为 19.69%、 19.25%和 20.39%、37.5%、31.33%。
截至 2019 年 12 月 31 日，公司共有国内经销商 2,000 余家，基本建立起覆盖全国的销售网络；海外经销商 220 余家，进入 143 个国家和地区，分布于亚洲、欧洲、非洲、美洲等主要大洲，这些国家和地区有：
2019年， 公司海外销售最大市场在亚洲，占海外销售的47.34%，其后为南美洲、欧洲、非洲，占比分别为21.06%、 16.72%、 13.42%。
（三）推广模式。公司现有部分仪器采取投放模式经营，包括由公司直接向终端医疗机构投放或公司提供给经销商、经销商向终端医疗机构投放两种模式。投放仪器并从后续试剂销售盈利中收回成本、赚取利润是目前体外诊断行业内一种较为普遍的经营模式。向经销商销售仪器是公司一直以来的主要推行模式，投放仪器仅是公司向经销商卖断仪器销售模式的一种补充。截至2019年末，公司在终端客户使用的累计投放仪器358台，占国内累计总装机量的比例不到5%。针对投放仪器，公司主要面临两类风险，一是配套试剂销售金额不佳以致仪器成本无法收回的风险，二是终端医疗机构等对仪器保管不善以致仪器出现损毁或灭失的风险。上述两类风险实际发生时，将对公司经营业绩产生不利影响。
（四）产品销售价格。
下图为新产业试剂盒销售价格，全自动化发光仪器销售均价11.12万元/台，基本持平，变化不大。试剂盒销售单价为627.77元/盒。
国外销售全自动化学发光免疫分析仪器价格，销售价格均价为8.72万元/台，世纪汇约443.76元/盒。
三、我国体外诊断行业现状与趋势
（一）市场总体情况。从竞争环境来看，国际跨国公司如罗氏、西门子、贝克曼、雅培等企业在我国体外诊断的高端市场中占据相对垄断地位，尤其在国内三级以上医院拥有较高的市场份额。而国内多数企业以中低端诊断产品为主，尚未形成稳定的市场格局，但体外诊断行业较高的利润率水平、广阔的市场发展空间，将吸引更多的企业进入本行业，市场竞争将进一步加剧。
我国体外诊断行业竞争格局：
国际知名体外诊断企业主要有如下几家：罗氏（Roche）、雅培（Abbott）、西门子（Siemens）、贝克曼（Beckman Coulter）、希森美康（Sysmex）等。 主要的跨国医疗企业集团下属体外诊断业务年销售收入均在 20 亿美元以上，并且有着企业间并购趋势，市场集中度不断提升，形成部分地区垄断竞争格局。这些垄断巨头企业产品线丰富，不仅包括各类体外诊断试剂，还包括各类诊断仪器以及与之相关的医疗技术服务。 他们均已进入中国市场，并在国内中心城市建立了办事处或独资公司，推动了国内体外诊断行业的市场发展，也显著提升了国内临床医学检验领域技术水平。
进口品牌依靠先进的技术、品牌优势、稳定的质量，占据我国体外诊断市场 56%的份额。其中罗氏 2015 年的市场份额为 9.8%，处于市场领先地位；希森美康、西门子、贝克曼、雅培的市场份额分别为8.1%、 7.4%、 6.1%和5.4%。前五大国外企业的体外诊断业务占据国内市场 36.8%的市场份额。
国外公司占中国市场的份额为56%。我国体外诊断市场由免疫诊断、 生化诊断、 分子诊断、 血栓与止血诊断等细分领域构成。其中免疫诊断市场规模最大，约占据体外诊断整体市场的39%，生化诊断、分子诊断分列第二、三位，具体如下：
生化诊断产品在国内起步较早，发展最为成熟，主要有测定酶类、脂类、蛋白和非蛋白氮类等几大类检测项目。随着县级医院全自动生化分析仪和基层医院半自动生化分析仪的普及，生化诊断产品仍有一定增长空间，但占整个体外诊断市场份额的比重将逐步下降。
免疫诊断产品的市场份额近年来已经超越生化检测，成为体外诊断市场占比最大的类别。免疫诊断产品主要用于提供疾病的预防、诊断、治疗监测、预后观察、健康状态评价以及遗传性疾病预测的诊断信息。 随着现代临床医学的迅速发展和民众的医疗保健水平的不断提高，免疫诊断市场份额快速增长，其增长速度高于体外诊断行业的整体增长速度，其市场份额逐步提升。
新产业专注于全自动化学发光免疫定量分析仪器及配套试剂的研究与发展，历经 20 多年成功建立了纳米免疫磁性微球研发、全自动化学发光仪器研发、全自动化学发光试剂研发、试剂原料研发四大技术平台。公司于 2008 年成功研发出 MAGLUMI 2000 全自动化学发光免疫分析仪，成功研发出甲状腺、性腺、肿瘤标志物、糖代谢等 68 种全自动化学发光免疫分析试剂，并获得产品注册证书，实现了国内化学发光免疫分析领域零的突破。
（二）中国体外诊断行业发展趋势。
（1） 免疫诊断成主流，化学发光免疫分析引领增长。
在体外诊断行业发展的早期，生化诊断类产品一度占据最大的市场份额，近年来免疫诊断类产品市场份额已超过生化诊断类产品，成为国内市场规模最大的体外诊断细分类别。这主要是因为免疫诊断产品品种多、技术更新快、应用最为广泛。免疫诊断技术的发展历经放射免疫分析、酶联免疫分析、时间分辨、半自动化学发光、全自动化学发光免疫分析。化学发光免疫分析技术出现后，凭借极高的灵敏度和高通量快速检测的技术性能，在世界范围内迅速普及，成为引领免疫诊断快速发展的主要动力，随着其可提供的检测项目不断增加，将替代放射免疫与酶联免疫分析等技术。
（2） 体外诊断技术两极化发展。
目前医院对体外诊断产品的需求呈现两极分化的趋势。高端医院要求高通量、高效率、高灵敏度的检测产品，而基层医院需要速度适中、价格合适、性能稳定的产品。针对这种需求，中国市场体外诊断产品也将朝两极化发展：一体化的免疫生化流水线；即时检验（POCT）。
（3） 国内外技术差距缩小，国产品牌逐步替代进口品牌。
近年来中国体外诊断行业发展迅速，检验产品的种类迅速增加，国内外的技术差距正在缩小， 就行业整体而言国产产品市场份额已经达到 44%，但具体到产品类别发展不均衡。 国内企业在生化诊断领域已接近国外同类产品水平，大部分中低端产品已经替代进口。化学发光免疫诊断市场、尤其是三级医院的高端市场主要由进口品牌垄断，国产品牌所占据的市场份额较少。随着国内化学发光免疫诊断技术的发展，未来国产品牌将逐步替代进口品牌。
诊断技术趋势：
第一阶段为单机自动化阶段（ SMA），体现在如免疫、生化等各种独立的检测仪器由手动检测向效率更高的自动化检测方向发展上。业内领先的大企业目前均已完成了该阶段的技术积累并可提供成熟的全自动检测产品。
第二阶段，体现在各种不同检测手段的模块化设计及初步一体化上，目前如雅培公司推出的全自动生化分析仪可与化学发光免疫分析仪进行无缝集成，而罗氏和日立联合开发的COBAS6000分析仪、 COBAS8000分析仪即为模块化设计理念的一个应用实例，它代表了第二代的模块化血清工作区域（ SWA）自动化检测平台。这种整合了各项生化分析和化学发光免疫检测功能的检测系统可以为中等检测规模以上的临床检测机构量身定做，具有便捷、安全和灵活高效的使用效果，并能涵盖超过95%的日常检验需要7。
第三阶段，是全实验室自动化（TLA）阶段，它是指将多个自动化分析仪、自动机械传输系统、标本分析前后处理设备、进程控制软件和数据管理软件等有机地结合起来，构成全自动化的流水线作业环境，覆盖整个检验过程8。全实验室自动化的两个关键概念是“统一化”及“集成化”。 “统一化”是指在一台仪器或相互有关的一组仪器上结合不同的分析技术或策略， “集成化”是指将各种分析仪器与分析前处理设备及分析后处理设备相连9。该模式的目的是尽量避免人工操作的干预，实现样本检测的全程自动化，达到减少工作人员数量、降低劳动强度、加快检测速度和发报告时间，同时又避免了人工处理标本中易发生差错，最大限度的提高临床实验室的工作效率同时提高检测质量，全实验室自动化是国际临床检验的发展方向。
另一种是简单、快速便于普及和现场检测的诊断技术，这种不在专门实验室而在最贴近患者的地点开展的检测称为快速床边检验（point of care testing，POCT），该种检测方式要求实验仪器小型化、操作简便化、结果报告及时准确化。由于该类设备使用方便，检测及时快捷，日益受到临床检验机构的青睐。
（三）中国体外诊断行业细分产品市场规模及趋势。
该行业国内市场的主流产品是生化诊断与免疫诊断，本节将重点介绍这两个市场的发展情况。
（1） 生化诊断市场发展成熟，增长稳定。
生化诊断产品起步较早，行业发展相对成熟。仪器多为开放型，不同生产厂家的试剂可通用，试剂与仪器生产相对独立。目前，国产生化试剂品种已较完善，相对进口试剂更具价格优势，已占据相当的市场份额。 2018年，生化诊断产品在整个体外诊断市场中占比18%10， 预计市场规模约为106亿元11。未来全自动生化分析仪器的技术发展方向主要是提高自动化水平与检测速度。
（2） 免疫诊断市场发展迅速，化学发光产品引领增长。
A、免疫分析方法分类该领域以下列四类主要免疫分析方法为代表，优缺点对比如下：
我国放射免疫（RIA）产品起步于上世纪70年代，由于其特异性好、灵敏度较高，能对人血清中各种微量激素进行精确定量分析，基本能满足临床诊断的需要，在上世纪很长一段时间发展迅速。但其缺点也很明显：试剂有效期仅一个月；放射性污染；对有些重要项目其分析灵敏度仍然不够。目前，放射免疫分析产品虽然在总量上呈迅速减少趋势，但由于成本低廉，在国内保有少量应用。
酶联免疫分析技术（ELISA）在上世纪70年代创建，在临床上被广泛应用于各种抗原和抗体的定性或半定量检测。由于ELISA自身存在的缺陷：酶的不稳定性；灵敏度低；不能精确定量分析；正在逐步被全自动化学发光免疫定量分析替代。
时间分辨荧光免疫分析技术（TRFIA）采用镧系元素铕作标记物，在激发光的激发下产生另一波长的光信号，其主要缺点：标记物铕在空气、灰尘甚至人血清中均存在；配套的检测仪器复杂；该方法在临床的推广应用受到很大限制，不是免疫诊断领域的主流产品。
全自动化学发光免疫分析技术（CLIA）是在放射免疫（RIA）、酶联免疫分析技术（ELISA）、磁酶免（MAIA）的技术基础上建立。分为酶促化学发光和直接化学发光。酶促化学发光采用HRP辣根过氧化物酶或碱性磷酸酶作为发光标记物，鲁米诺和双氧水或金刚烷作为发光底物；直接化学发光采用非酶的小分子有机化合物作为发光标记物，发光底物没有酶的参与，化学发光过程数秒钟完成，与环境温度的变化无关；该领域公认的抗原抗体免疫复合物的分离技术是运用纳米免疫磁性微球进行磁分离；该领域主流技术是采用纳米免疫磁性微球分离的直接化学发光。化学发光产品凭借灵敏度高、特异性好、自动化程度高、精密度好、准确率高等优势在临床应用中迅速推广，已经成为免疫定量分析领域的主流产品。在欧美发达国家化学发光免疫分析技术已经基本取代酶联免疫分析成为免疫诊断的主流，占免疫诊断90%以上市场份额。国内，化学发光免疫分析对酶联免疫分析的替代将持续。
处于市场垄断地位的罗氏、西门子和雅培公司的全自动化学发光免疫分析系统产品均采用了该领域最先进的纳米免疫磁性微球分离技术和非酶的小分子有机化合物标记技术，均属于典型的直接化学发光技术。
应用化学发光检测技术所开展的检测项目主要有以下类别：
B、全自动化学发光免疫诊断产品引领免疫检测市场快速增长。
化学发光免疫诊断凭借灵敏度高、特异性好、自动化程度高的优势在医学临床上的应用迅速普及，目前应用已非常成熟，已经在大部分检测项目上对放射免疫分析技术和酶联免疫分析技术形成替代，成为免疫诊断市场上的主流技术产品。作为免疫诊断领域中的高端技术，全自动化学发光免疫诊断产品引领着免疫诊断细分市场的快速增长。尤其是在国内的三级医院以上的高端市场更是被国外的全自动化学发光免疫分析系统所垄断。
由于进口全自动化学发光免疫分析仪器及试剂价格昂贵，很难向中低端医院普及；国内大部分化学发光免疫分析产品虽然价格较低，但与进口品牌在技术上存在很大差异，其检测的灵敏度和可靠性还有待进一步提高，自动化水平也有待加强，无法形成对进口产品的有效竞争。公司在 2010 年推出的全自动化学发光免疫分析仪是国内率先上市的全自动化学发光免疫分析仪之一，该产品已达到国际同类产品水平。随着国内企业技术水平的迅速提高，化学发光免疫分析仪器及试剂将逐渐打破国际厂商对高端市场的垄断。
（四）主要竞争对手情况。
【1】罗氏。罗氏成立于 1896 年，是世界领先的制药和诊断产品公司之一，是以研究为导向的健康事业公司，总部位于瑞士巴塞尔。作为全球最大的生物技术公司之一，罗氏在抗肿瘤、抗病毒、炎症、代谢和中枢神经系统领域拥有切实有效的差异化药品；罗氏拥有两大核心业务：药品和诊断。其诊断业务在全球诊断市场占有领导地位，产品线齐全，尤其核酸诊断和糖尿病诊断产品在全球诊断领域占主导地位。2018 年度，公司诊断业务实现收入128.79 亿瑞士法郎，同比增长 6.62%。 2019 年度，公司诊断业务实现收入 129.50 亿瑞士法郎，同比增长0.55%。
【2】西门子。西门子医疗系统集团是全球医疗领域最大的设备和解决方案供应商之一。其通过并购业内公司，逐步扩大在体外诊断行业的市场份额，在诊断和治疗技术以及包括信息技术和系统集成在内的医院信息化工程领域拥有核心竞争力和创新优势。西门子2006年收购了Bayer诊断部门和美国 DPC；在 2007 年西门子以现金收购德灵公司，完成对德灵的控制，使得其在血浆蛋白测定、免疫学测定、血凝学、细菌学等领域都有了更多的业务发展。 2018 财年，西门子医疗业务实现收入 134.25 亿欧元，同比减少 1.80%。 2019 财年， 西门子医疗实现收入145.17 亿欧元，同比增长 8.13%；西门子诊断业务实现收入 41.33 亿欧元，同比增长 4.32%。
【3】雅培。雅培于 1990 在美国芝加哥由雅培医生创办，现已发展成为一家全球性的多元化医疗保健公司，主要业务包括医疗产品，如营养品、医疗器械、诊断产品与医药品。其免疫技术处于世界领先地位，在国际上以感染性疾病诊断和免疫检测作为其体外诊断领域中的核心产品。目前其在中国市场涵盖的IVD产品包括免疫检测仪器和试剂、生化检测仪器和试剂、血液检测仪器和试剂。 2019年度，雅培诊断业务实现收入 77.13 亿美元，同比增长2.91%。
【4】贝克曼。贝克曼重组于 1988 年，在医院临床实验室中，提供实际意义上的各种常规血液检测以及 75%的其它检测。下设临床诊断事业部，其产品包括：全自动生化分析仪、全自动免疫分析仪、全自动血液分析仪、离心机设备、实验室自动化设备、诊断试剂。
【5】希森美康。希森美康成立于 1978 年，主要从事临床检验设备和试剂、微粒分析仪、以及相关软件的开发、制造和销售，在血液分析、凝血分析、尿沉渣分析领域处于世界领先地位，是全球著名的体外诊断产品制造商。目前公司业务遍布北美、欧洲以及亚太等地区。 2019 年财年，公司实现营业收入 2,935.06 亿日元，同比增加 4.10%。
【6】迈瑞医疗。迈瑞公司成立于 1991 年，总部位于中国深圳，是中国首家在美国纽交所成功上市的医疗设备企业， 2015年，迈瑞医疗自纽交所私有化退市。 2018 年 7 月，迈瑞医疗首次公开发行股票并在创业板上市的申请获发审委审核通过。迈瑞医疗是中国较为领先的医疗设备研发制造厂商公司，产品涵盖生命信息与支持、临床检验及试剂、医学影像三大领域。 2018 年，公司实现销售收入137.53 亿元，同比增长 23.09%； 2019 年度，迈瑞医疗实现销售收入 165.56 亿元，较上年同期增长 20.38%。
【7】科华生物。科华生物成立于 1998 年，于 2004 年在深圳证券交易所中小板上市（股票代码： 002022），公司主营业务涵盖体外诊断试剂、医疗检验仪器、检验信息技术、真空采血系统等四大领域。 2008 年公司与法国生物梅里埃公司合作，设立上海梅里埃生物工程有限公司，目标从事新型诊断试剂及相关产品的生产和销售。 2018 年，公司实现销售收入 19.90 亿元，同比上升 24.85%，其中主营业务国内销售额为 18.11 亿元，同比上升 25.23%；2019 年 1-6 月，公司实现销售收入 11.24 亿元，同比增长 15.39%。
【8】达安基因。达安基因成立于 1988 年，于 2004 年在深圳证券交易所上市（股票代码： 002030），公司是以分子诊断技术为主导的，集临床检验试剂和仪器的研发、生产、销售以及全国连锁医学独立实验室临床检验服务为一体的生物医药高科技企业。公司在分子生物学技术方面，尤其是基因诊断技术及其试剂产品的研制、开发和应用上始终处于领先地位，目前主要从事荧光 PCR 检测技术研究、开发和应用，以及荧光 PCR 检测试剂盒的生产和销售。 2018 年，公司实现销售收入 14.79 亿元，同比减少 .13%； 2019 年 1-6 月，实现销售收入 5.16 亿元，比上年同期减少 35.87%。
【9】美康生物。美康生物成立于 2003 年，于 2015 年在深圳证券交易所上市（股票代码： 300439），是一家集体外诊断产品的研发、生产和销售于一体，并提供第三方医学诊断服务的专业的体外诊断产业上下游一体化公司。 2018 年，公司实现销售收入 31.35 亿元，同比增加 21.32%； 2019年 1-6 月，公司实现销售收入 15.26 亿元，同比增加4.68%。
【10】安图生物。安图生物成立于 1999 年，于 2016 年在上海证券交易所上市（股票代码： 603658），是专业从事体外诊断产品的研发、生产和销售的高新技术企业。主营业务涵盖免疫和微生物两大检测领域，涉及传染病、肿瘤、内分泌、肝纤维化、优生优育、细菌和耐药、儿童发育、微生物培养和药敏等检测试剂，并有试剂相关的配套仪器。 2018 年，公司实现销售收入 19.30 亿元，同比增长37.82%，其中主营业务国内销售额 18.36 亿元，同比增长 37.77%； 2019 年 1-6 月，公司实现销售收入 11.79 亿元，同比增长 39.03%。
【11】迈克生物。迈克生物成立于 1994 年，于 2015 年在深圳证券交易所上市（股票代码： 300463），公司专注于体外诊断产品的研究、生产、销售和服务，是体外诊断产品系统的研发、生产、销售、服务企业，建立了临床生化、发光免疫、快速诊断、血栓与止血、分子诊断的产品技术开发平台。 2018 年，公司实现销售收入 26.85 亿元，同比增长 36.31%； 2019 年 1-6 月，公司实现销售收入 15.17 亿元，同比增长 21.73%。
【12】九强生物。九强生物创办于 1988 年， 2001 年企业重组成立北京九强生物技术有限公司，于 2014 年 10 月在深圳证券交易所上市（股票代码： 300406）。公司是一家以各类临床生化诊断试剂（“金斯尔”品牌试剂）的研发、生产和销售为主营业务的高成长型企业，主要产品有体外诊断试剂和体外检测仪器。 2018 年，公司实现销售收入 7.74亿元，同比增长 11.51%； 2019 年度，公司实现销售收入8.41 亿元，同比增长 8.61%。
四、写在最后
（1）截止2022年三季度，新产业公司全自动化学发光仪器全球累计装机量达2.5万台，为国产厂家第一。2022年我国化学发光市场规模390亿元，国产化率不足25%，进口替代空间巨大。截至2021年报告期末，凭借产品技术与服务优势，公司已为国内超7,700家医疗终端提供服务，其中三级医院客户达1,209家（全国一共约3000家）， 国内三甲医院的覆盖率达52.41%（依据《2021年中国卫生健康统计年鉴》数据计算），国内累计实现化学发光免疫分析仪器装机超9,800台；在海外市场，公司已为147个国家和地区的医疗终端提供服务，累计实现化学发光免疫分析仪器销售超10,800台。
（2）新产业于2019年8月、2021年3月、2022年11月先后推出MAGLUMIX8、X3、X6，打造X系列设备低中高速晚辈矩阵。X系列通过重新搭建设计架构，突破M系列通量及试剂优化的瓶颈，显著提高设备性能。
2021年度新产业在国内市场完成了全自动化学发光仪器装机1,673台，其中MAGLUMI X8实现装机601台，同比增长47.67%；2021年公司在海外多个国家的品牌影响力显著提升，全年共计销售全自动化学发光仪器2,884台，同比增长54.39%。截至2021年报告期末，公司MAGLUMI X8国内外累计销售/装机达1,086台。
2022 年上半年国内市场完成了全自动化学发光仪器装机 739 台，大型机装机占比达 61.84%，同比提升 13.39 个百分点。2022 年上半年，海外市场共计销售全自动化学发光仪器 2,604 台，同比增长 59.36%，中大型发光仪器销量占比提升至 34.45%，较上年同期增长 16.15 个百分点。截至报告期末，公司 MAGLUMI X8 国内外累计销售/装机达 1,439 台。2021 年 3 月份推向市场的 MAGLUMI X3 实现国内外市场累计销售/装机 1,674 台，公司新一代 X 系列的全自动化学发光仪器性能优异，已获得市场的广泛认可。
（3）2022年半年报，新产业公司采用仪器系列化的研发策略，提供 9 个型号的全自动化学发光免疫分析仪，涵盖低、中、高速的不同机型，以满足不同类型客户的产品需求；其中 MAGLUMI X8 机型速度高达 600 测试/小时。公司在全球销售的化学发光免疫试剂涵盖肿瘤标志物、甲状腺、性腺、传染病、炎症检测、肝纤维化、骨代谢、糖代谢等多个品类共 191 个试剂项目，其中国内完成产品注册的试剂项目 153 个。基于化学发光免疫诊断系统封闭式的特点，丰富的仪器型号及齐全的试剂菜单将有效提升公司的产品竞争力。
（4）2019年，新产业研发生产基地一期的设计产能为年产全自动化学发光分析仪 2,500 台、配套试剂 150 万盒， 2017 年度和 2018 年度实际产能达到设计产能。 2019 年 9 月开始，研发生产基地二期全面投入使用，尚未达到全部达产条件， 2019 年一二期基地合计的实际产能约为年产全自动化学发光分析仪 2,500 台，配套试剂 210 万盒。
2021年末，公司将形成全自动化学发光系列仪器5,000台/年的生产能力，同时将新增500万盒/年配套诊断试剂的生产能力。
五、总结
个人认为，新产业是非常优质的投资标的，三年的疫情并没有影响它快速发展的步伐，大家可以看到，在新冠业务上它是没有赚到什么钱的，2020年新冠业务贡献了3.2亿营收，2021年只有0.66亿元，2022年半年报推算也只有0.1亿元，全年不会超过0.2亿。但大家可以看它的以及情况，2019年营收16.82亿，2020年营收21.95亿，2021年营收24.45亿，2022年营收预计37亿，净利润更是从2019年的7.73亿增长到2022年14亿元（预计）。这是非常难得的，仔细分析它的业务，你会发现它在高端市场逐步实现国产替代，进入三级医院数量达到1209家，全国三级医院一共也只有3000家，随着其高通量的MAGLUMI X8逐步进院，我相信它的业绩会非常好。
截止2023年2月8日，市值为486亿，对应市盈率为35倍，确实也不便宜，这就是为什么33元的大底部会这么快速的拉升，因为它它太低估。本人会在45元左右考虑买入，太高了就不考虑了。
心心相印o：
九强生物(SZ300406)珈伟新能(SZ300317)联特科技(SZ301205)
九强生物创立于 2001 年，翌年推出自有品牌“金斯尔”。自 2013 年，公司启 动“与巨人同行”战略，与罗氏、雅培、迈瑞等国内外知名企业建立战略合作关 系。2014 年 4 月，公司成功于创业板上市，开启发展新征程。近年来，公司通 过收购方式拓展产品线。2017 年，公司收购美创新跃正式进军血凝赛道，拥有 完整的凝血分析仪器及试剂产品线。2020 年国药投资协助公司收购国内病理诊 断龙头企业迈新生物，并引入国药投资作为第一大股东，进一步明确 IVD 平台型 企业的定位，共同布局体外诊断领域。
1.1、国资注入，股权结构明晰
九强生物同国药投资的合作起源于对迈新生物的收购，2020 年公司会同国药投 资收购迈新生物 95.55%股权，其中公司取得 65.55%股权。公司于 2021 年向国 药投资加码收购迈新生物 30%股权，并于 2022 年完成对迈新生物的 100%控股。 2020 年公司推出 12 亿定向增发引入重要战略股东国药投资，截至 2022 年 12 月 26 日，国药投资作为第一大股东，持股 15.83%。
公司前五大股东依次为国药投资、刘希、罗爱平、孙小林和邹左军，共持公司 52.22%的股权。创始人刘希和邹左军，均毕业于中国科学院自动化所，具有丰 富的技术背景。邹左军为董事长，拥有约 30 年的 IVD 行业经验，分别于 2016、 2017 年荣获中国体外诊断领军人物及终身成就奖，全面负责公司系统运作及发 展战略，以及中国市场营销工作的组织及实施。刘希为董事兼总经理，全面负责 公司发展规划的制定与组织实施，主管全球供应商及研发管理工作。
实施股权激励计划，绑定员工核心利益，驱动公司长期发展。2021 年 2 月 22 日，公司发布第四期限制性股票激励计划公告，拟向激励对象授予的限制性股票 数量为 500 万股，占当期股本总额的比例约为 0.85%。该次授予的激励对象为 71 人，包括公司（含子公司）董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术 （业务）人员。公司层面业绩考核目标为分别以 2019、2021、2022 年营业收 入为基数，营业收入增速分别不低于 15%、16%、17%，考核年度为 2021-2023 年三个会计年度。这次股权激励有利于充分调动公司核心团队的积极性，有效地 将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，使各方共同关注公司的 长远发展，确保公司发展战略和经营目标的实现。
1.2、领军生化诊断，跨界“凝血+病理”
公司多年深耕生化诊断领域，是我国生化诊断试剂品种最齐全的生产厂商之一。 近年来，公司通过收购、自研等形式拓展产品线。借助收购美创新跃，公司拥有 了完整的血凝仪器及试剂产品线，以及高水平的全液体血凝研发技术团队。同时， 因控股中国肿瘤免疫组化诊断试剂领先企业迈新生物，公司进入病理诊断赛道。
1.2.1、深耕生化诊断，产品体系丰富
自成立以来，公司始终致力于生化试剂的研发、生产和销售，在生化领域占据国 产第一梯队。公司在 2021 年度业绩说明会上表示，2021 年公司生化诊断业务 的国内市场占有率与疫情前的 2019 年相比基本持平略有上升。 目前，公司主要诊断试剂种类有肝功类、肾功类、血脂类、心肌损伤、特种蛋白 和糖代谢类生化指标。公司率先在国内推出 HCY、胱抑素 C、生化同平台检测 PSA/fPSA、小而密低密度脂蛋白、CK-MB mass（生化平台）等检测项目。其中，胱抑素 C、同型半胱氨酸、小而密低密度脂蛋白胆固醇等高端诊断试剂处于 国内领先水平。
1.2.2、全自动流水线上市，血凝业务持续发力
公司于 2017 年收购美创新跃进军血凝赛道。美创新跃是集研发、生产、销售及 代理为一体的专业化凝血产品制造商和供应商，并全权处理德国美创（TECO） 凝血公司在中国的一切相关业务。美创的加入使九强具备了完整的血凝仪器及试 剂产品线，以及高水平的全液体血凝研发技术团队。公司现有 3 款德国原装进口 的全自动凝血分析仪 Coatron 1800、Coatron 3000 和 Coatron 5000，2021 年推出两款自研产品 MDC7500 和 MDC3500 全自动凝血分析仪，MDC3500 全 自动凝血分析仪的自主研发、生产及销售，是公司实现“国产高端血凝分析系统 研发及产业化”的关键一步，2022 年公司推出重磅产品 GWseries 全自动凝血 流水线，进一步突破国产凝血诊断的重大关键技术。
美创新跃在国内血凝诊断市场具备一定的知名度和市场占有率。公司 2017 年收 购美创新跃 100%股权，美创新跃 2017-2019 年营收的年均复合增长率为 6.21%， 2018 年上半年起公司对美创的销售体系、政策等进行调整，对营收造成了一定 影响。2020 年营收因受疫情影响而出现下滑。公司已完成美创血凝业务与自身 业务各环节的有机整合，同时已实现血凝关键技术的突破，未来血凝业务有望保 持快速增长。
1.2.3、控股迈新，进入病理诊断高景气赛道
2020 年 9 月，公司与国药投资共同收购迈新生物 95.55%股权，其中公司出资 18.03 亿元取得迈新生物 65.55%股权，并于 2022 年实现对迈新生物的 100%控 股。迈新生物是国内肿瘤病理免疫组化诊断试剂的领先者，已入选工业和信息化 部第三批专精特新“小巨人”企业名单。迈新生物自 2007 年起专注于肿瘤病 理诊断与鉴别诊断抗体的研发工作，产品基本覆盖医院病理科日常肿瘤病理诊断 和鉴别诊断所需试剂和免疫组化全自动化病理染色系统，并已建立起单克隆抗体制备技术、全自动化病理检测系统和荧光原位杂交等分子病理检测试剂/仪器研 究平台，产品优势显著。借助迈新生物，公司实现扩充病理诊断试剂和仪器产品 线，进一步覆盖肿瘤细胞筛查和手术后肿瘤组织切片的临床诊断领域，巩固公司 在体外诊断产业的领军地位。
在仪器装机加速和新产品的带动下，迈新生物收入呈高速增长，2017-2021 年营 收的复合增长率达 24.52%，保持稳步增长，整体盈利情况较好。2020 年营收 增幅因受疫情影响而有所下滑，但仍保持增长。随着疫情逐步稳定，2021 年公 司经营状况进一步好转，同比增速 27.06%。迈新生物超 80%销售来自直销，可 有效保持终端黏性，未来在自动化迭代的趋势下，公司病理业务有望延续近年来 快速增长趋势。
1.3、公司经营状况良好，高研发投入维持技术先进性
近年来，公司业务规模持续扩大，营业收入由2017年度的6.94亿元增长至2021 年度的 15.99 亿元，归母净利润从 2.73 亿元增长至4.06亿元，CAGR为10.39%。2017-2021 年，公司毛利率虽有小波动，但整体维持在 70%左右的 高水平，盈利能力较强。2020 年公司毛利率较低，主要系毛利率较低的仪器 销售占比提高，以及毛利率较低的托管承包业务收入规模增长。2021年公司毛利率回升，主要系收购高毛利率的迈新生物纳入合并报表。
公司持续高强度研发，创新产品持续推进。2021 年度，公司研发投入同比增长 60.66%，在全面的生化检测菜单基础上不断推陈出新，持续提升自有的 G92000 和 G9800 两款生化分析封闭系统的市场占有率。血凝方面，公司于 2021 年上 市 MDC7500 和 MDC3500 两款全自动凝血分析仪，2022 年推出 GWseries 全 自动凝血流水线，完成流水线技术的突破。2021 年，九强生物加大了自有生化 及凝血分析系统的销售力度，进一步挖掘生化诊断市场潜力、布局抢占凝血诊断 市场，为未来市场份额的增长奠定基础。同时，公司已于 2021 年成立 POCT 研 发组，搭建 POCT 研发、规模化生产平台，依托募投项目研发中心及参考实验 室的建设加大产品研发的投入力度、加快产品注册进度，填补公司快速检测试剂 的空白。
业务规模逐年扩大，迈新以直销为主。2019-2021 年公司销售费用占营业收 入的比例分别为 11.53%、23.55%及 20.87%。公司销售费用率整体呈上升 趋势，主要系公司为加大产品的市场覆盖率，不断强化销售渠道的建设和推 广、疫情期间技术服务费及其他费用增加、2021 年实施股权激励和收购迈 新生物所致。迈新生物销售模式以直销为主，直销模式下，由于公司承担较 多的营销活动费用，因而销售费用较经销模式高。
公司是我国体外诊断行业的领先企业，业务覆盖生化诊断、血凝诊断、病理诊断 等细分行业。我们预计，2022 年公司生化诊断试剂、病理诊断试剂、血凝诊断 试剂的营收分别约 8.0/6.3/0.6 亿元，三大业务在公司体外诊断试剂营收所占比 重分别为 53.69%/42.28%/4.03%。
2.1、国内IVD市场发展前景广阔
新冠疫情期间，核酸检测产品和抗体检测产品的需求激增，带动 IVD 行业的迅猛 发展。根据 Kalorama information 数据，2021 年全球 IVD 整体市场容量从 2020 年的 833 亿美元增长至 1170 亿美元。这是全球 IVD 市场首次突破千亿美元大关， 预示着 IVD 正式迈入新阶段。 中国 IVD 行业增长潜力巨大。相对于发达国家，我国体外诊断产业起步相对较晚， 虽然经过最近几年的快速发展，我国体外诊断市场规模有所提升，但与欧美成熟 市场相比，市场规模差距依然很大。
但随着我国政府对医药卫生事业的重视、医 药卫生支出增加、三胎全面开放和人口结构老龄化加速所带来的医疗保健高消费 人数增加以及分级诊疗制度建设的推进，对 IVD 产品和服务的需求不断增加。 根据中商产业研究院统计的数据，我国体外诊断市场从 2017 年的 510 亿元增长 至 2021 年的 1023 亿元，年均复合增长率 19.01%。中商产业研究院测算，2022 年我国体外诊断市场规模达 1166 亿元。我国体外诊断行业现已具备一定的市场 规模和基础，并仍处于快速成长期。我国体外诊断市场整体的快速发展，也为国 内体外诊断企业，特别是已经具有一定规模和竞争优势的企业，提供了较为广阔 的发展空间。
2.1.1、国内生化诊断市场发展成熟，常规需求稳定
生化诊断，是指通过检测特定的生化物质含量判断人体是否处于健康状态，常用 于血糖、血脂、胆固醇、肝功能、肾功能等基础检查项目。根据体外诊断网统计， 生化诊断约占国内 IVD 市场规模的 14%，生化诊断试剂国产化也相对成熟， 国产品牌约占2/3的国内市场份额。近年来，我国生化诊断市场规模持续增长， 据前瞻产业研究院测算，2021 年国内生化诊断市场规模约为 193 亿元。生化诊断行业上游市场参与者为生化诊断试剂原料及生化诊断仪器原件供应商， 中游为生化诊断产品研发、制造及销售企业，下游为医疗机构、科研机构、疾控 中心及终端用户等。上游核心原料供应能力亟待提高，根据头豹研究院数据， 中游头部企业超 60%的原料为进口。近年来，健康体检、门诊与住院患者诊 疗等下游需求增长明显，推动中游市场不断扩容与创新。
2.1.2、血凝诊断市场高增速，进口替代空间广阔
血凝诊断市场是近几年发展非常快的 IVD 细分领域，据锐翎资本统计，国内凝血 市场规模 2016-2020 年的 CAGR 达 21%，并有望在 2023 年达到 118 亿元。根 据广州标点的统计数据，2018 年国内企业市场份额较少，约占 20%。
近几年，国内凝血市场虽然发展迅速，但受使用习惯等限制，目前国内传统凝血 市场覆盖主要集中在二、三级医院的检验科，这部分市场以进口品牌为主，锐翎 资本预计 2023 年国内凝血检测的市场规模将达到 70 亿。未来进口替代程度提 高的动力主要来自中低通量、服务需求差异化显著的新兴应用市场，如基层医疗 机构的检验科、各级医院的临床科室/ICU、专科医疗机构的检验科等。
凝血行业上游主要是抗原抗体、诊断酶等试剂原材料，以及电子元件、光学元件 等仪器元部件；中游是各大体外诊断公司，进口品牌市占率较高，国产替代空间 广阔；凝血下游主要是各级医院。上游原材料的质量直接影响凝血诊断试剂盒的 性能指标。目前，血凝原材料依赖进口，国产替代大有可为。下游市场方面，除 常规的检测项目，临床希望能够在血栓的早期检测中提供有效的诊断标志物，从 而帮助临床进行诊断与干预治疗。
2.1.3、免疫组化高景气，第三方中心促扩容
病理诊断作为诊断的“金标准”，对外科治疗和肿瘤治疗具有举足轻重的作用。 长期以来，自动化程度低和病理医生紧缺两项主要因素使得行业发展受限。目前 病理诊断主要分为四个大类，分别为组织病理、细胞病理、免疫组化病理和分子 病理。迈新生物作为国产免疫组化龙头企业，未来将持续深耕免疫组化业务。 随着技术提升，免疫组化试剂这一细分领域进入快速发展阶段。根据共研网统计 的数据，2021 年国内免疫组化试剂市场规模达 39.55 亿元，2017-2021 年 CAGR 达 21.75%，高于全球 10%左右的增速。国内外免疫组化行业技术发展同步，叠 加自动化迭代带来的市场增量，未来国内免疫组化市场增速有望持续高于海外。
国家政策支持第三方检验机构发展壮大，分流公立医院诊断压力，提升病理资源 利用效率，将进一步推动病理诊断行业的发展。根据中商产业研究院的统计，我 国第三方病理诊断行业市场规模保持快速增长的趋势，由 2017 年的 18 亿元增 长至 2021 年的 81.4 亿元，年均复合增长率为 45.83%。病理诊断产业链的上游主要为仪器和试剂生产商，中游主要为第三方医学实验室、 病理诊断中心等第三方检测机构，下游主要为各级医院。本土病理诊断公司在上 游、中游、下游都有布局掌控。许多优秀的上游本土病理公司已推出各具特色的 产品。同时，相对于罗氏等海外企业，本土病理诊断公司产品更具性价比。
2.1.4、利好政策陆续出台，下游需求驱动扩容
国家近几年连续出台一系列利好政策，推动国产 IVD 产品的创新和行业发展。从 “十三五”到“十四五”，医疗器械的研发和高端化始终是国家关心的热点话题。 《“十四五”医疗设备产业发展规划》提出，“到 2035 年，医疗装备的研发、 制造、应用提升至世界先进水平；我国进入医疗装备创新型国家前列，为保障人 民全方位、全生命期健康服务提供有力支撑”。这一发展规划以及贴息贷款助力 新基建等政策或给整个 IVD 行业带来一定的增量市场。
2.2、横向对比：细分领域产品优势显现，毛利率高于同行业水平
根据公司的主营业务，我们选取以下国内生化诊断类企业进行横向对比。通过梳 理各公司的主要产品情况及营业表现，可以发现九强生物在国内生化诊断领域处 于领先地位，同时在血凝、病理等领域进行产品线布局，有利于形成自身的竞争 优势。随着国药的入股，公司后续将会打造成 IVD 平台型企业，有望补足化学发 光免疫诊断、分子诊断等条线。因此我们认为，随着国内 IVD 市场的进一步发展， 公司有望持续保持行业领先地位。
相比于美康生物、迈克生物等多产线布局型企业，九强生物专注于生化诊断领域， 同时在凝血、病理领域也有所拓展。九强生物营收体量小于美康生物、迈克生物， 但利润率却明显优于美康生物。公司业务范围较集中，但医疗器械注册证数量相 对可观，为公司未来产品线的布局与发展提供坚实的储备。 横向对比以上公司，九强生物 2021 年营收和净利润的同比增速较高，主要系销 售增长及收购迈新生物所致。此外，九强生物在研发费用率相对较高，具有显著 的研发驱动特征。同时，公司的毛利率水平达 70%以上，处于行业领先位置，随着公司规模的逐渐扩大，销售、管理等方面的效率有着进一步提升空间，费用 率将得到进一步优化，也将促进公司盈利水平的提高。
2.3、驱动力：持续深入布局三大领域，巨头合作创造新机遇
2.3.1、生化诊断：“与巨人同行”，借船出海
自 2013 年起，公司与雅培、罗氏、日立、迈瑞、威高等国内外知名企业陆续建 立起生化战略合作关系。公司与国内外企业的合作内容主要包括与 迈瑞医疗就全自动生化分析仪 BS-2000M 开展合作、为雅培及罗氏提供 OEM 代 工服务等。其中，公司与雅培的合作区域在国内市场，与罗氏的合作区域在国内 和亚太地区，公司通过“借船出海”，深化了海外市场发展战略。 2022 年公司与雅培（中国）的合作进展良好，雅培（中国）继续向公司采购生 化产品。同时，在原有产品合作的基础上，双方同意新增 10 多个合作项目，目 前已经全部拿到注册证，正在产品上市准备中。2017 年签署的补充协议里新增 13 个项目，均已完成上市，截至 2022 年上半年，雅培 ARCHITECT 平台合作项目 42 个。
公司与罗氏的合作始于 2016 年双方签署的《战略合作协议》，同年公司推出适 用于罗氏 cobas 系列全自动生化分析仪的首批产品。经过 5 年的合作，2021 年 双方再次携手打造二代生化产品，合作推出 8 个中国市场热门项目的生化检测 试剂盒。未来公司将与罗氏继续寻求其他诊断细分领域的深度合作，为公司开拓 国际市场奠定基础。
公司与法国 ELITechGROUP 公司在 2018 年签署的《战略合作意向书》基础上， 就公司的部分生化产品展开评价。由于疫情原因，原计划 2020 年的商务洽谈和 公司参观现在待定，截至 2022 年 6 月，公司和 ELITech 公司高层保持良好的沟 通，等疫情结束，商务可以正常往来，马上启动参观和实质合作。 在与行业内知名企业合作的过程中，公司不仅获得商业利益，同时由于国际知名 企业对公司各种技术和质量控制体系的考核，公司研发、生产、质控体系的整体 能力和水平得到了全方位的提升。公司将持续实施“与巨人同行”战略，不断提 高公司的市场认可度，并促进公司在新产品研发方面的内生动力。
2.3.2、病理诊断：持续深耕免疫组化，战略布局伴随诊断
随着癌症发病率不断增长、对疾病认识增加及对病理临床要求提高、靶向治疗药 物及精准医疗的发展及自动化设备的不断普及，免疫组化领域增长潜力巨大，根 据《中国体外诊断产业发展蓝皮书》，2025 年全球免疫组织化学市场有望达到 31 亿美元，主要市场将集中在各大医院病理科或第三方病理实验室。因国内政 策对国产医疗器械企业的支持，国产品牌在国内免疫组化市场将扮演越来越重要 的角色。
近年来，随着靶向治疗和免疫治疗的兴起，肿瘤治疗已经进入精准医学 时代。而精准医疗需要精准诊断和精准监控，伴随诊断应运而生。目前，伴随诊 断已成为用药前不可或缺的检测环节，是体外诊断的核心细分领域。根据瑞安管 理咨询统计，国内伴随诊断市场规模由 2017 年 15 亿增长至 2020 年 36.8 亿， CAGR 达 34.87%，预计 2021、2022 年市场规模分别为 42.8 亿、50 亿，该细 分领域将维持稳健增长。
作为国内免疫组化领先企业，公司的子公司迈新生物将在该领域持续深耕，并探 索伴随诊断领域。公司在与肿瘤治疗密切相关的伴随诊断生物标记物方面已实现 长足进展，成功自主研发了适用于乳腺癌 HER-2 靶向治疗药物的诊断标记物 C-erbB-2 以及肿瘤免疫治疗标记物 PD-L1 等。目前市场上主流的除免疫组化以外的伴随诊断技术包括荧光 PCR、荧光原位杂交（FISH）、高通量测序（NGS） 等分子诊断技术已在研发储备阶段。
2.3.3、血凝诊断：完善产品体系，进军高端医院
在 IVD 细分领域中，血凝诊断市场规模增速相对较快，根据锐翎资本统计， 2016-2020 年国内血凝诊断市场规模的年均增速为 20.99%。国内血凝诊断市场 进口替代率较低，国产品牌市场份额不到 20%。国产血凝试剂起步较晚，品牌 影响力较弱，同时血凝试剂的研发难度高于生化和发光，近几年国内血凝诊断市 场虽然发展迅速，但受使用习惯等限制，主要集中覆盖二、三级医院，国产替代 空间较大。2022 年公司血凝诊断业务规模不到 1 亿，主流客户群体仍停留在低 等级医院。因此，加大产品研发力度，完善产品体系是公司血凝诊断业务发展的 必行之路。
公司将分别在血凝诊断的仪器端和试剂端发力。在仪器端，公司将继续研发高速 仪器，目前已推出 GW series 全自动凝血流水线，实现高端血凝诊断技术的进一 步突破，公司将借助高速仪器逐步将客户群体从低等级医院延伸至高端市场。在 试剂端，新品种基本属于进口垄断的状态，公司将利用技术优势研发国内空白试 剂产品，并基于此与高等级医院建立合作，抓住血凝诊断市场高增速的机遇。
3.1、引进国资，持续增持
国药投资是国药集团的全资子公司，而国药集团是由国资委直接管理的中国规模 最大、产业链最全、综合实力最强的医药健康产业集团，在“世界 500 强”榜 单中位列第 80 位。国药投资以“立足行业、服务集团，做专业的医药大健康产 业投融资公司”为战略定位，紧紧围绕医药大健康产业相关领域开展资金融通、 股权投资等金融服务，建立具有国药特色的产融结合发展模式，重点关注产业并 购和产业链整合、科技创新和模式创新。 国药集团在医药生产、医药流通、器械销售渠道和流通、生物疫苗、国际医疗合 作等领域都是中国的“国家队”。医疗器械生产板块是国药集团拟布局的领域， 与九强生物的合作是国药集团加快建设其医疗器械生产板块的重要战略举措之 一。
2020 年，九强生物引进国药投资作为第一大股东，明确 IVD 平台型企业的战略 定位。国药投资入主九强，有望在销售渠道、产品整合等方面为九强生物提供有 力支持。国药投资于 2022 年二季度增持 367 万股，三季度增持约 202 万股， 2022 年以来（截至 2022 年 12 月 26 日）累计增持约 603 万股，持续的增持行 为表明国药对九强的认可度不断提升。国药投资协助九强生物成功收购迈新生物 95.55%股权，这次的合作经验将使得后续双方合作进行产业并购更加顺利。
3.2、国药赋能，活力彰显
国药集团在研发和渠道方面均具有丰富的资源优势。研发方面，国药集团拥有国 内领先的应用性医药研究机构和工程设计院，2 名中国工程院院士、11 个国家 级研发机构和 44 个省级企业技术中心、5000 多名科研人员的专家团队。 渠道方面，国药集团旗下有 1500 余家子公司和国药控股、国药股份、国药一致、 天坛生物、现代制药、中国中药 6 家上市公司，拥有覆盖全国 31 个省、自治区、 直辖市的医药流通配送网络和与国际水平接轨的 30 个配送中心，是国内最大的 生物医药研发、生产企业，与世界 120 多个国家和地区建立贸易关系。
公司与国药投资达成战略合作以来，公司积极开拓与国药渠道合作的落地点。借 助国药渠道优势，公司致力于形成多层次多渠道的业务链条网络，以提升公司抵 御风险和持续盈利能力。 2021 年 2 月 10 日，公司与金斯瑞以及国药投资就中和抗体检测试剂盒在中国 的商业化应用推广达成合作意向。中和抗体能够通过阻止病毒与宿主细胞的特异 性受体结合，从而抑制病毒感染和传播，成为抵抗 SARS CoV-2 感染的第一道防 线。借助国药的影响力，公司与国内生物行业领头企业建立战略合作关系。
3.3、协同国药，实现共赢
国药入主九强后，经过近两年的接触磨合，双方基本达成一致战略，将共同致力 于将九强打造成 IVD 平台型企业。在这一过程中，国药将进一步合理化公司治理 结构，并逐步落实对管理层的激励和约束。同时，公司将充分发挥与国药投资在 渠道、研发以及跨赛道并购拓展产品线等方面的合作优势及协同效应。 1）渠道方面，国药集团赋能主要围绕两方面合作展开，一方面是与国药集团商 业渠道方面的合作，九强具有性价比的产品，加上国药集团广泛的配送渠道与客 户资源，将推动客户范围的拓展，并为公司销售带来显著增量。
2）研发方面，国药集团拥有国内领先的应用性医药研究机构和工程设计院，可 为公司提供更为有力的研发力量补充。 3）跨赛道并购丰富产品线方面，国药投资在帮助企业实现跨界并购方面具有丰 富的资源和经验，公司有望实现对分子病理、伴随诊断等新产品线的快速布局。 公司近几年也在实施产业并购策略，并购了美创新跃、迈新生物等，成功进入血 凝和病理诊断赛道，实现产品线的丰富。国药集团主要提供渠道协同便利，而国 药投资的优势在于提供产业并购资源，帮助公司加快产品市场开拓。因此，公司 将充分借助国药投资的资源，探索通过产业并购进入其他赛道的可能性，进而有 望成为 IVD 平台型公司。
关键假设： 业务拆分： 根据公司年报，我们将公司业务拆分为体外诊断试剂、体外诊断仪器、仪器租赁、 检测服务及实验辅助业务以及非主营业务。 体外诊断试剂：公司主要的业务范围覆盖生化诊断、病理诊断和血凝检测等细分 行业。经我们测算，2022 年公司生化诊断试剂、病理诊断试剂、血凝诊断试剂 的营收分别约 8.0/6.3/0.6 亿元。随着国内疫情逐渐缓解，我们预计 2023-24 年 公司的生化、病理、血凝业务的营收将实现加速增长。 生化业务：随着疫情影响的逐渐缓解，生化业务收入将恢复常态化增速。
除此以 外，国药渠道优势的带动和与海外巨头罗氏、雅培关于生化的战略合作将促进公 司生化业务的加速增长。因此，我们认为虽然 2022 年受疫情影响，营收增速会 有所放缓，但放眼 2023-2024 年，预计公司在支柱型业务的生化诊断板块的表 现将持续强劲，2023-2024 年在生化诊断领域的营收同比增长 26%/22%。
病理业务：公司处于免疫组化病理诊断这一细分领域的龙头地位，积累了从产品 到市场的竞争优势。未来公司将瞄准精准诊断领域，加大分子诊断的研发投入， 不断开拓增长点。同时，病理诊断行业的发展受限于自动化程度较低、病理医生 紧缺等因素，随着技术不断突破，未来病理诊断自动化程度提高将有利于整个行 业增速提高。故假设 2023-2024 年病理诊断业务线营收同比增长 20%/18%。
血凝业务：公司具备完整的血凝仪器及试剂产品线，以及高水平的全液体血凝研 发技术团队。公司将致力于完善血凝检测的试剂菜单，依托高速仪器平台有望实 现对高端客户群的突破，盈利预期显现。我们预计公司在血凝领域将迎来高速增 长，2023-2024 年血凝业务线营收同比变动 40%/40%。 根据生化诊断、病理诊断及血凝检测在体外诊断试剂中的营收占比以及三大业务 增速预测情况，我们预计公司 2022-2024 年的体外诊断试剂收入增速为 0.93%/24.03%/21.18%。
体外诊断仪器：2022 年公司体外诊断仪器入院数量受到疫情的负面影响，但随 着疫情缓解以及高端产品线突破，公司体外诊断仪器营收增速将保持较好势头。 公司拟于 2023 年通过 OEM 方式完成对 2000 速生化分析仪的配置，并通过布 局免疫诊断领域完成对生化免疫一体机的补充。子公司迈新生物自主研发出国内 首台全自动免疫组化染色仪“Titan”，目前已完成第二代更新，性能上可对标 国际产品。同时，公司的 MDC7500 全自动血凝分析仪已于 2022 年 3 月取得医 疗器械注册证，公司于 2022 年 10 月发布 GW series 全自动凝血流水线，高速 血凝分析仪的上市有利于公司打开高端市场。因此，我们预计公司的体外诊断仪 器业务 2022-2024 年营收同比变动-20%/25%/15%。
仪器租赁：公司 2020-21 年仪器租赁业务收入因受到疫情的负面影响而有所减 少，随着疫情逐渐缓解，公司该业务营收将高速增长。我们预计公司的仪器租赁 业务 2022-2024 年营收同比变动 80%/50%/40%。 检测服务及实验辅助业务：公司 2020 年新增该项业务，根据历史数据以及 2022 年半年报该业务营收数据，我们预计该项业务将保持较为平稳的增速， 2022-2024 年营收同比变动 4%/5%/6%。
其他主营业务：公司非主营业务营收的历史增速平稳，根据 2022 年半年报该业 务营收数据，我们预计该项业务将保持高速增长，2022-2024 年非主营业务的营 收同比变动 90%/50%/40%。 毛利率方面： 随着生化集采政策逐步实施，虽然规模效应导致生产成本降低，但面临销售收入 不及预期的风险，导致毛利率下降。随着血凝诊断国产替代程度提高，血凝业务 的材料成本将逐步下降，使得该业务毛利率有一定的上升空间，但血凝业务所占 比重相对较低。病理业务方面，子公司迈新生物历史毛利率维持 80%以上，但 考虑材料成本、人工上涨因素，22-24 年毛利率预计将有所下滑。得益于子公司 迈新生物的营收占比提高，公司 2022 年毛利率将恢复 72.41%的高水平。综合 来看，我们预计公司 2022-2024 年毛利率将呈现逐渐下降的趋势，预计 2022-2024 年毛利率分别为 72.41%/71.33%/70.53%。
费用预测： 公司正谋求新的盈利增长点，处于快速发展期，经营规模持续扩大。公司深知不 断研发具有竞争力产品的重要性，高度重视研发团队建设并持续加大研发投入。 除此以外，公司正不断拓展销售团队，利用医药集团的渠道优势，升级公司现有 营销网络。我们认为公司 2022-2024 年研发费用率和销售费用率将略有下降， 预计分别为 8.50%/8.00%/7.50%和 21%/20%/19%。随着规模扩张，公司需调 整组织模式和管理制度，同时需要控制费用，因此我们预计 2022 年-2024 年管 理费用率分别为 7.50%/7.00%/6.50%。未来随着研发效率和运营效率的提升， 我们认为公司期间费用率将会持续下降至稳定水平，规模效应将逐步体现，净利 润率有望进一步提升。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
迈克生物(SZ300463)：
同花顺（300033）数据中心显示，迈克生物（300463）2月9日获融资买入555.95万元，占当日买入金额的11.42%，当前融资余额4.58亿元，占流通市值的4.87%，超过历史80%分位水平，处于相对高位。 融资走势表 日期融资变动融资余额2月9日-802.43万... 网页链接
崆峒投资：
上证指数(SH000001) 隔夜外盘强势反弹，相比之下，A股的盘面总是恶意满满，指数窄幅波动；
结构性行情貌似轮换到了锂矿，赣锋锂业借固态电池商用化大幅拉升，总算做了回龙头，技术走势看属于补涨性质；
医药股反弹，科伦药业走势符合预期，30.08减了部分仓位，后期持有底仓跟踪；
丽珠集团波动较小，北向控盘股的特点，辅助生殖概念暂时还没启动，早盘小仓位做了差价，持有；
IVD板块的安图、新产业在走趋势，迈克生物表现还是较弱，观望；
权重压盘，军工板块表现弱势，等待低位加仓的机会；
chatGPT分化，半导体/芯片弱势震荡；自去年年底开始，资金对数字经济相关概念的炒作热情较高，早盘15.48减仓苏州固锝，腾出的资金在下跌时建仓了数字政通，后期如能到20以下会考虑加点仓位，轻仓跟随一下。
私募小达人：
虽然2022年受俄乌冲突，疫情反复等外部条件冲击下，市场持续承压，许多百亿私募业绩难有好的表现，但是随着美联储加息预期有所缓和，地产政策推进落地等事件强化了投资者对经济增长的信心，叠加人民币汇率大幅升值，防疫政策优化、北向资金回流等因素，使得不少百亿私募扭亏为盈。
影响百亿私募收益的多少不仅仅包括核心策略，投资抉择等因素，其实还与所属地区息息相关，由于各地区的资源禀赋、文化和人才差异，或导致私募的整体业绩表现有所差异。而北京、上海、广州、深圳属于国内外公认的一线城市，上海、深圳、北京更是坐拥中国三大私募重镇之称，为此，私募排排网特统计了以上四座城市的百亿私募2022年表现及近一月表现，以比较他们各有的聚集效应和业绩优势。
2022年百亿私募正收益前三隶属三地，北上深同时出席！
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根据私募排排网不完全统计，共113家百亿私募，能统计到业绩的百亿私募中其中26家实现正盈利，占比23%。上海13家，北京4家，深圳3家，广州1家。
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在2022年实现正收益的百亿私募汇总，收益最高也是唯一破***%的为位属上海的股票策略私募迎水投资。股票策略私募迎水投资继2022年上半年百亿私募收益冠军的势头继续夺得2022年百亿私募全年冠军。
上海迎水投资管理有限公司成立于2015年6月，注册资本1000万元，主要从事证券基金投资、资产管理业务。公司于2015年9月经中国基金业协会登记为私募基金管理人。
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百亿私募榜单的第二名是来自深圳的玖瀛资产，作为多资产策略代表，公司2022年收益***%，是百亿私募的第二名。
据悉，玖瀛资产采取低相关性的大类资产间的不同策略形成低相关性的多资产多策略组合，通过均衡及动态调整的资产配置对多资产及多策略进行基于风险及收益的平衡目标配置，目标为抵御资产周期拐点中对不同资产的系统性冲击及波动影响，并且把握大类资产轮动带来的均衡收益。
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明毅基金2022年收益***%，是百亿私募的第三名，也是百亿债券私募的第一名。
据了解，明毅基金成立于2012年，是一家专注债券市场的私募证券投资基金管理人，主要以债券资产配置和流动性管理为主，同时也是中国证券投资基金业协会会员和中国银行间市场交易商协会会员。
广州地区仅有一位百亿私募在去年实现正盈利，名为广金美好，2022年收益率为***%。
广金美好隶属“国企系”，由广州金融控股集团有限公司担任实控人。广金美好也是唯一上榜的组合基金百亿私募。广金美好于去年11月与运舟私募一同晋级为百亿私募。在百亿私募中，此前核心策略为组合基金的知名管理人有华软新动力，广金美好的加入也意味着百亿私募FOF再添新成员。
市场向好盈利占比猛增，景林、正圆喜迎开门红！
自2023年开年以来，受各种利好因素影响，A股市场开始大幅反弹，截至今年1月31日，上证指数累计涨幅为12.52%，曾一度收复3300点失地，深证成指涨幅为15.43%，收于12001.26点，创业板指上涨13.94%，收于2580.84点。受益于火热的市场，不少百亿私募取得开年红。
根据私募排排网不完全统计，能统计到业绩的百亿私募中其中89家在过去一月中实现正盈利，占比78.76%。其中上海39家，北京20家，深圳11家，广州5家。
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在近一月收益排名第一的也为上海私募，为景林资产，截至今年1月底，近一月收益为***%。
景林资产是一家以投资境内、外上市公司股票为主的资产管理公司，是在中国证券投资基金业协会登记注册的私募基金管理公司，持有香港9号牌。
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在实现近一月正收益的百亿私募中，上海私募数量最多，有39家，且有14家在一月实现了超***%的正收益。在上海地区中，一月收益排名第二的百亿私募为聚鸣投资，一月收益为***%。
聚鸣投资是中国新锐的私募基金管理人代表，公司追求专注、简单、求实为企业文化，专注于“逆向投资”和“成长投资”的股票多头价值投资，追求稳定、可持续增长的投资收益。
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北京地区中近一月正收益最高的百亿私募为泓澄投资，收益率为***%。
据公开资料显示，泓澄投资创始人为张弢，经济学硕士，曾就职于兴安证券、嘉实基金。泓澄投资专注于股票多头策略，以宏观策略为基础，坚持基本面研究，重视投资的可持续性，长期愿景是通过实质性的合伙人文化，构建一个对优秀资金管理者有吸引力的平台，力争为大众投资人创造长期稳定的收益。
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高毅资产以***%的近一月收益率在深圳地区百亿私募中排名第一，高毅资产于在去年以来共参与了4家上市公司的定增项目，其中有医疗医药概念的上市公司就有2家，分别为复星医药和迈克生物。
私募排排网数据显示，截至2023年1月，高毅资产成立以来累计收益达***%，旗下多只产品的年化收益在***%以上。其中，“高毅晓峰2号致信”年化收益达到***%（截至2023年1月30日）
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广州地区中实现正盈利的百亿私募也从去年的1家增至5家，其中正圆投资更是以超过***%的月收益获得第一名的好成绩。在2022年度表现不佳的正圆投资在今年1月开始疯狂“回血”，旗下更是有超十只主观多头基金产品上月收益超10%。
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